Por Franco Gratta Nieri;
Asesor Legal en Inteligo Perú Holdings S.A.C.
Miembro del Equipo de Mercado de Valores de The Key Perú.
I. Introducción
El mercado de valores tiene dos principios generales que son pilares para su adecuado funcionamiento: la integridad y la transparencia. La regulación aborda estos principios al prohibir ciertas conductas que atenten contra ellos, y de esta manera busca evitar que se comentan abusos. ¿Cuál es la finalidad de esta regulación? Proteger a los inversionistas y asegurar un correcto, justo y equitativo funcionamiento del mercado.
Dos de las prácticas más comunes de abuso de mercado son la manipulación de mercado y el uso indebido de información privilegiada (conocido internacionalmente como insider trading). En este artículo nos centraremos en la manipulación de mercado, con el objetivo de desarrollar de forma general su marco normativo y que el lector comprenda qué prácticas están prohibidas en el Perú y cuáles son las sanciones aplicables.
II. ¿Qué es la manipulación de mercado?
De acuerdo con la regulación peruana, la manipulación de mercado es un conjunto de conductas que tienen como objetivo incrementar, reducir o mantener el precio de un valor o instrumento financiero (en adelante, cualquier de ellos, “instrumento financiero”), o incrementar o reducir su liquidez, proporcionando señales falsas o engañosas respecto de su oferta o demanda mediante transacciones, propuestas, transacciones ficticias o difusión de información falsa o engañosa.
Estas conductas son fiscalizadas y sancionadas por la Superintendencia del Mercado de Valores (“SMV”). ¿Quiénes son susceptibles de recibir las sanciones? Todos los participantes del mercado. Es decir, cualquier persona natural o jurídica que participe directa o indirectamente en el mercado, incluyendo, pero sin limitarse a los agentes de intermediación, emisores, instituciones de compensación y liquidación de valores, bolsas de valores, e incluso los propios inversionistas.
En el artículo 12 del Texto Único Ordenado de la Ley del Mercado de Valores, aprobado por Decreto Supremo No. 093-2002-EF, se desarrollan cinco prácticas prohibidas que atentan contra la integridad y transparencia del mercado de valores. A continuación, las detallamos:
A. Dar señales falsas o engañosas sobre la oferta o demanda de un instrumento financiero, en beneficio propio o ajeno.
Esta conducta se puede dar mediante transacciones, propuestas o transacciones ficticias que tengan como resultado:
i. Subir o bajar el precio;
ii. Incrementar o reducir su liquidez; o,
iii. Fijar o mantener su precio (salvo por las actividades de formador de mercado de una sociedad agente de bolsa).
El Reglamento contra el Abuso de Mercado – Normas sobre uso indebido de Información Privilegiada y Manipulación de Mercado, aprobado por Resolución SMV No. 005-2012-SMV-01 (“Reglamento”), en el artículo 12, profundiza aún más sobre estas conductas y desarrolla prácticas puntuales que pueden ser fiscalizadas y sancionadas por la SMV en la medida en que se compruebe que tenían la finalidad de manipular el mercado. Las prácticas que estarían bajo la lupa del regulador son las siguientes:
i) Incrementar, reducir o fijar la cotización de cierre de un instrumento financiero en los últimos treinta (30) minutos de la negociación en bolsa.
Esto se puede realizar instruyendo órdenes de compra o venta que conlleven al ingreso de propuestas que mejoran el precio o le dan más movimiento al instrumento financiero. A esta práctica se le conoce internacionalmente como marking the close. El precio de cierre de mercado es de especial relevancia para los inversionistas en su análisis al momento de invertir en un instrumento financiero y, por lo tanto, esta práctica es potencialmente manipulativa por el impacto que puede tener en la decisión de los inversionistas y en el mercado en general.
Se debe tener en cuenta que esta actividad per se, así como las demás actividades desarrolladas a continuación, no son sancionables en la medida en que no tenga la finalidad de manipular el mercado e impliquen falsedad o engaño.
ii) Incrementar, reducir o mantener el precio, volumen o liquidez de un instrumento financiero o evitar que su cotización pierda vigencia, mediante la realización de transacciones de manera concertada.
Se debe tener en cuenta que sí pueden existir operaciones cruzadas, dentro o fuera de bolsa, en las que se acuerde con una contraparte la compraventa de instrumentos financieros a precios específicos, lo cual podría impactar en el precio, volumen o liquidez de estos. Sin embargo, estas operaciones solamente serían sancionables en la medida en que sean ficticias o que sean realizadas para manipular el instrumento.
iii) Incrementar, reducir o mantener el precio, volumen o liquidez de un instrumento financiero o evitar que su cotización pierda vigencia por medio de transacciones entre dos o más personas que ingresen propuestas al mismo precio (o aproximadamente al mismo precio), al mismo tiempo (o aproximadamente al mismo tiempo) y por la misma cantidad (o aproximadamente por la misma cantidad).
Internacionalmente a esta práctica se le conoce como matched orders y en legislación comparada también suele estar prohibida.
iv) Incrementar, reducir o mantener la cotización de un instrumento financiero o marcar un nuevo precio de referencia para la siguiente sesión de negociación, mediante la instrucción de órdenes de compra o venta, que, a su vez, generen el ingreso de otras propuestas de compra o venta a precios sucesivamente superiores o inferiores a la última cotización vigente o al precio de la mejor propuesta de compra o venta disponible para dicho valor.
El mercado es sumamente sensible y reactivo a ciertas conductas. Si se ingresa una propuesta de compra o venta con un volumen superior al promedio del día, por ejemplo, y a precios significativamente diferentes (ya sea al alza o a la baja), va a generar que el mercado reaccione y trate de vender o comprar para “aprovechar” esta oportunidad. Esto tendrá un impacto en los precios y si la finalidad era obtener algún beneficio ilícito, será sancionable.
v) Instruir órdenes de compra o venta de un instrumento financiero por una cantidad significativa respecto de su promedio de negociación, que luego sean canceladas en un tiempo lo suficientemente corto para que no sean ejecutadas.
La cancelación de propuestas justo antes de su ejecución es una práctica que puede influir en precio de un instrumento financiero, porque da la apariencia de una demanda inflada respecto de dicho instrumento financiero. Esta práctica se conoce internacionalmente como spoofing y nuestra regulación la prohíbe, al igual que en otros mercados.
La digitalización de los mercados de capitales incrementa el riesgo de que estas prácticas se lleven a cabo porque da herramientas a los inversionistas para que interactúen directamente con el mercado, en muchos casos sin tener que tercerizar esta interacción con un bróker regulado.
vi) Incrementar el precio o reducir la tasa de corte en subastas holandesas en el mercado primario, actuando de forma concertada con, o entre, el emisor, el vendedor de instrumentos financieros y/o el colocador.
En este caso, como vemos, la norma no solamente se limita a operaciones en el mercado secundario, sino también en el mercado primario.
B. Brindar información falsa o engañosa respecto de la situación de un instrumento financiero, de su emisor o sus negocios, que sea capaz de influir en la liquidez o en el precio de dicho instrumento financiero. Esto incluye la propagación de rumores y noticias falsas o engañosas.
En este caso, el artículo 12 del Reglamento precisa esta prohibición, indicando que está prohibido:
i) Diseminar información falsa o engañosa sobre un emisor, instrumento financiero, sector o mercado en general, a través de cualquier medio de comunicación (radio, internet, etc.), afectando el precio de forma favorable para las personas con las que se esté actuando en forma concertada, o con el objetivo de operar con ese instrumento financiero.
ii) Elaborar y difundir de manera reiterada, opiniones o recomendaciones de inversión afectando el precio de instrumentos financieros para favorecer a personas con las que se actúe de forma concertada.
Con la proliferación de las redes sociales este asunto adquiere especial relevancia, toda vez que, por ejemplo, los comentarios emitidos por personas con cierta influencia pueden impactar en el precio de los instrumentos financieros de forma muy acelerada y a gran escala. Como podemos haber visto en otros mercados recientemente, un simple tweet de una persona influyente tiene la capacidad de impactar poderosamente en el precio de una acción.
C. Que los directores, gerentes, miembros del comité de inversiones, funcionarios y personas vinculadas al proceso de inversión de un inversionista institucional manipulen el precio de su cartera de instrumentos financieros, o la administrada por otro inversionista institucional, mediante transacciones concertadas, propuestas o transacciones ficticias, haciendo subir o bajar el precio, incrementando o reduciendo la liquidez de los instrumentos financieros que integren dicha cartera.
Cabe precisar que la norma define a las transacciones ficticias como aquellas donde no se produce una transferencia real de activos o donde no existe el pago de una contraprestación (ni compensación alguna).
D. Que los directores, funcionarios y trabajadores de las bolsas de valores o instituciones de compensación y liquidación (Bolsa de Valores de Lima o CAVALI) adquieran o transfieran instrumentos financieros inscritos en el Registro Público del Mercado de Valores, salvo autorización de la SMV. Como excepción, estas personas sí pueden operar con acciones liberadas, acciones en ejercicio del derecho de suscripción preferente, instrumentos financieros que provengan de la condición de usuario de un servicio público o adquiridos para fines de desgravamen tributario, y con certificados de participación de fondos mutuos.
Asimismo, estas personas no deben participar en las juntas generales de accionistas de las sociedades en las que posean acciones y que se encuentren sometidas al control y supervisión de la SMV.
E. Por último, efectuar cualquier transacción o inducir a la compra o venta de instrumentos financieros por medio de cualquier acto, práctica o mecanismo engañoso o fraudulento.
III. ¿Cuáles son las consecuencias de la manipulación de mercado?
La manipulación de mercado no es un tema menor en la regulación peruana y el impacto que puede tener en el orden financiero del país puede ser material. Por esa razón, el Estado peruano lo reprime con sanciones administrativas altas y también lo tipifica como un delito sancionado con pena privativa de libertad.
En los incisos 1.5 a 1.8 del Anexo 1 del Reglamento de Sanciones, aprobado por Resolución SMV No. 035-2018-SMV/01, se catalogan como “muy graves” las infracciones contra los principios de transparencia e integridad.
Las infracciones muy graves tienen como sanción, multas de entre 50 y 700 UIT, que pueden ser impuestas a cualquier persona natural o jurídica que participe en el mercado de valores y que haya cometido la infracción. Además, pueden traer como consecuencia la suspensión de la autorización de funcionamiento de las entidades autorizadas por la SMV, cancelación, revocación de autorización, destitución, inhabilitación o deslistado de instrumentos financieros.
Asimismo, el Código Penal tipifica las conductas de manipulación de mercado como un delito contra el orden financiero y monetario. Así, el artículo 251-B indica que la realización de transacciones que manipulen el mercado y sean de un monto igual o superior a 300 UITs (o el beneficio, pérdida evitada o perjuicio causado supere dicho monto), tendrá una pena privativa de la libertad no menor a un año ni mayor a cinco años.
IV. Conclusiones
Como hemos visto en este artículo, la regulación peruana toma en serio la manipulación de mercado y marca las reglas de juego para tener un mercado de valores que funcione adecuadamente y sea justo para todos los participantes. Toda vez que la finalidad de la regulación y de la SMV es principalmente proteger a los inversionistas y asegurar un mercado justo, esta regulación es razonable y necesaria para promover un mercado de valores sano y transparente.
Este tema cobra especial relevancia en épocas volátiles y de crisis como la que estamos viviendo hoy a nivel mundial, ya que la negociación y precios se mueven de forma atípica y ello abre espacios para que participantes en el mercado “oportunistas” y poco éticos puedan manipular el comportamiento de los mercados e instrumentos financieros para sacar provecho irregularmente, en beneficio propio o de terceros.
