Por Kiomi Osorio;
Asociada Senior en Cuatrecasas.
Miembro del equipo de Derecho Corporativo y M&A de The Key.
1. Antecedentes
Si en una operación de fusiones y adquisiciones solo una parte de las acciones de la sociedad objetivo (la “Target”) es transferida, resulta necesario la firma de un convenio entre los accionistas de la Target que regule las relaciones internas entre las partes, la administración y gobierno corporativo de la Target y la resolución de los conflictos que puedan surgir a futuro entre los accionistas. Ello debido a que, cuando existen diversas partes con intereses contrapuestos, se requiere regular con mayor detalle ciertas reglas de convivencia que no pueden ser establecidas en el estatuto de la Target por diversos motivos.
Siendo ello así, mediante este artículo abordaremos de forma general algunos temas relevantes que deben ser considerados como parte de la negociación y firma de un pacto entre accionistas (en su acrónimo en inglés, el “SHA”).
2. Consideraciones generales en la Ley General de Sociedades
La Ley General de Sociedades del Perú (la “LGS”) reconoce como válidos los SHA, señalando asimismo en su artículo 8 que para efectos de la Target le serán válidos las disposiciones del mismo desde el momento en que le sean debidamente comunicados. No obstante lo anterior, es importante señalar que nuestra norma establece que, en caso exista alguna contradicción entre lo establecido en el pacto social o estatuto de la Target, y las estipulaciones de los SHAs, prevalecerá lo establecido en el pacto social y/o el estatuto. Por otro lado, la LGS establece también la posibilidad de que el SHA se anote en la matrícula de acciones de la Target y en los certificados de acciones emitidos por la Target, a efectos de dejar constancia de la existencia del mismo.
Esto, para efectos prácticos, trae a colación dos preguntas importantes: (i) ¿Conviene replicar el SHA en el estatuto de la Target?, y (ii) ¿Hasta qué punto es ejecutable lo establecido en el SHA?
Al respecto, se debe indicar como principio general que, siempre que se elabore un SHA se debe confirmar la existencia o no de contradicciones entre el estatuto de la Target y el SHA. En caso de haber contradicciones, la determinación de si conviene replicar el SHA en el estatuto de la Target dependerá de diversas cuestiones que deberán ser analizadas caso por caso, como, por ejemplo, si lo pactado en el SHA se puede o no replicar en el estatuto conforme a las disposiciones de la LGS y si incluir dichas disposiciones podría implicar riesgos de no registro del estatuto y/o sus modificaciones en los Registros Públicos del Perú. Como regla general, se recomienda que aquellos asuntos no controversiales del SHA, que luego de cada evaluación se determine que no serán rechazados por Registros Públicos, sean replicados en los estatutos de la Target para efectos de que sean oponibles no solo a la Target sino a todos los accionistas de la misma, aun cuando no sean parte del SHA.
Ahora bien, para aquellos asuntos controversiales del SHA que no sean trasladados al estatuto de la Target, es importante evaluar el riesgo de ejecutabilidad del SHA frente a la Target y a los demás accionistas de la Target que no formen parte del SHA, si hubiera alguno.
Como sabemos, la LGS no sanciona con nulidad los SHAs que contravengan las disposiciones del pacto social o del estatuto de las Targets, sino que reconoce los mismos como un contrato entre sus partes que crea una relación jurídica eficaz, válida y exigible entre ellas. Siendo ello así, cualquier disposición del SHA que no se encuentre establecida en el estatuto de la Target, es una obligación contractual que vincula, en principio, a las partes del SHA y, por tanto, cualquier incumplimiento del SHA que no se encuentre contemplado en los estatutos de la Target será un incumplimiento contractual entre las partes del SHA, más no un incumplimiento que podría trasladarse a los demás miembros de la Target y/o terceros.
Por lo antes señalado, en la negociación y firma de un SHA, es importante evaluar la conveniencia de que todos los accionistas de la Target formen parte del SHA y, sobre todo, que las personas que se incorporen posteriormente a la Target en calidad de accionistas se adhieran al mismo.
3. Disposiciones a incluir en el SHA
Típicamente, un SHA debe regular las siguientes reglas de convivencia entre los accionistas, aunque dependiendo de cada circunstancia podrían existir otras de gran relevancia: (i) Gobierno Corporativo (i.e., definir roles y el plan de negocios de la Target, nombramiento de la gerencia y del directorio, toma de decisiones), (ii) restricciones y limitaciones a las transferencias (i.e., lock-up period, derechos de preferencia, tag along y drag along), y (iii) solución de controversias (i.e., mecanismos de desbloque a nivel de decisiones). Veamos brevemente cada una de ellas.
3.1. Gobierno Corporativo
El gobierno corporativo es el conjunto de normas, principios y procedimientos que regulan la estructura y funcionamiento de los órganos de gobierno de la Target (i.e., junta general de accionistas, el directorio (si lo hubiera), la gerencia y cualquier otro órgano establecido por la Target), y estipula las reglas por las que se rige el proceso de toma de decisiones sobre la Target para la generación de valor. De esta manera, la sección de gobierno corporativo en un SHA está enfocada en:
a) Definir los roles de las partes (e.g., quien controla la Target, quien la administra y quien nombra a la gerencia) y definir la “hoja de ruta” para que la Target realice sus negocios durante un plazo determinado desde la fecha de firma del SHA (i.e., el denominado plan de negocios).
b) Definir el número de directores de la Target y cuántos de ellos son nombrados por cada parte, así como la conveniencia de nombrar a directores independientes a efectos de seguir las reglas de buen gobierno corporativo y el período de cada directorio. Asimismo, se establecerán las reglas para llevar a cabo las sesiones del directorio y la toma de decisión al interior del directorio (e.g., formalidades de las convocatorias, modalidad de las sesiones (i.e., presenciales y no presenciales y bajo qué medios no presenciales), quórum, mayorías, vetos), así como los procedimientos a seguir para el remplazo de un director en caso sea vacado.
Al respecto, es importante señalar que entre las principales disposiciones de la LGS a tomar en cuenta para estos efectos tenemos las siguientes: (i) el número de directores en ningún caso puede ser menor a 3 miembros; (ii) el período de cada directorio no podrá ser menor a 1 año ni mayor a 3 años, sin perjuicio de que pueda existir reelección del directorio; y (iii) no es válida la disposición que exija la concurrencia de todos los directores. Por este último motivo, normalmente no se establece unanimidad en la toma de decisiones del directorio.
c) Definir los mecanismos de convocatoria de las juntas de accionistas, las reglas para llevar a cabo las sesiones (e.g., presenciales o no presenciales), la participación de invitados y los derechos que se otorgan a dichos invitados y, principalmente, la toma de decisión al interior del directorio (i.e., quórum, mayorías, vetos). Sobre el particular, es importante tener en cuenta los pisos establecidos en la LGS respecto a quórums y mayorías en junta de accionistas.
d) Definir quien nombra al gerente general de la Target (e.g., una de las partes, pudiendo la otra ejercer un veto), el mecanismo para su remoción y las facultades que se le otorgan. Sobre el particular es importante resaltar que la LGS dispone en su artículo 187 que es nula la disposición del estatuto o el acuerdo societario que establezca la irrevocabilidad del cargo de gerente o que imponga para su remoción una mayoría superior a la mayoría absoluta.
Finalmente, se podrán establecer como parte del gobierno corporativo en el SHA obligaciones de entrega de información (e.g., estados financieros, informes de gestión, transacciones con afiliadas, hechos relevantes, entre otros), reglas de contratación entre partes relacionadas a efectos de evitar fugas de valor o que el mayoritario pueda abusar vía transacciones con partes relacionadas, y pactos de no competencia, no contratación o no interferencia.
3.2. Restricciones y limitaciones a las transferencias:
Para efectos de esta sección, nos centraremos en las sociedades anónimas. Al respecto, adicionalmente al derecho de suscripción preferente que, salvo en ciertos supuestos para las sociedades anónimas abiertas, no puede ser eliminado de la Target conforme a lo establecido en la LGS[1], el SHA podría establecer otras disposiciones a efectos de restringir las transferencias de acciones, las cuales listaremos a continuación. La incorporación de uno u otro derecho dependerá, básicamente, de las características de cada parte (i.e., si es un inversionista estratégico o financiero, si es un accionista mayoritario o minoritario, si se tiene la intención de vender a mediano o largo plazo).
a) Lock-up periods: son los periodos pactados durante los cuales no se podrán efectuar transferencias de las acciones por ninguna de las partes. Esto se justifica en el hecho de que las partes, al asociarse, buscan realizar el negocio conjunto por las características específicas de cada una de ellas y tienen una intención de permanencia. Debido a las disposiciones establecidas en el artículo 101 de la LGS[2], en el Perú estos periodos varían de entre 5 a 10 años típicamente.
b) Derecho de adquisición preferente: es el denominado “right of first refusal” que otorga al accionista no vendedor (el “Accionista NV”) el derecho de aceptar o rechazar la oferta de venta de las acciones del accionista vendedor (el “Accionista Vendedor”) luego de que el Accionista Vendedor tenga una oferta por sus acciones de terceros compradores (el “Tercero Interesado”). El Accionista NV podrá adquirir las acciones del Accionista Vendedor por lo menos en los mismos términos de la oferta presentada por el Tercero Interesado, lo que le permite controlar el proceso de incorporación de un nuevo accionista. Este derecho es preferido por aquellos accionistas que tienen la intención de vender sus acciones a mediano plazo y no cuentan con información que les permita determinar el valor de la Target, por lo que requiere de un tercero que le permita tener mayor certeza de que el valor que está recibiendo por sus acciones es el mejor valor posible.
c) Derecho de primera oferta: el denominado “right of first offer” otorga al Accionista NV el derecho de que se le ofrezcan las acciones del Accionista Vendedor antes de contar con la oferta del Tercero Interesado. Si la oferta es rechazada por el Accionista NV, solo ahí el Accionista Vendedor podrá ofrecer y recibir una oferta del Tercero Interesado, lo cual también permite al Accionista NV controlar el proceso de incorporación de un nuevo accionista. Este derecho es preferido por los accionistas que tienen la intención de vender sus acciones a mediano plazo y cuentan con información que les permita determinar el valor de la Target y busca realizar la venta en el menor plazo posible y con costos de transacción reducidos.
d) Tag Along: es un derecho de acompañamiento que busca proteger al accionista minoritario dado que le permite “acompañar” al mayoritario en una potencial venta de sus acciones. Así, el accionista que tenga este derecho podrá vender sus acciones en la misma transacción en la que el otro accionista planee vender sus acciones, y bajo las mismas condiciones financieras.
e) Drag Along: es un derecho de arrastre que tiene como finalidad proteger a los accionistas mayoritarios. Este mecanismo permite que, en caso el accionista mayoritario tenga intención de vender sus acciones y el comprador busque adquirir un porcentaje mayor de acciones en la Target o se piense que el minoritario podría bloquear la transferencia, el accionista mayoritario pueda “arrastrar” al accionista minoritario en dicha venta, bajo las mismas condiciones financieras, y de esta manera cerrar la transferencia de las acciones de la Target.
En todos estos derechos, se deberá tener cuidado en pactar el funcionamiento (e.g., cuando se gatilla, quien tiene el derecho a gatillarlo, plazos y forma en que se envían las comunicaciones), las condiciones bajo las cuales se debe ejercer (e.g., precio, condiciones de pago, declaraciones y obligaciones que se asumen) y, principalmente, la consecuencia de su incumplimiento.
3.3. Solución de controversias
Los mecanismos de solución de controversias en los SHAs se pactan a efectos de resolver una situación de bloqueo (deadlock) a nivel de decisiones sobre el manejo de la Target y, así, preservar el valor de la misma. Existen diferentes tipos de mecanismos de solución de controversias que serán pactados, caso a caso, según las necesidades de las partes. Típicamente, estos mecanismos suponen que ante la falta de acuerdo de decisiones materiales en 2 o 3 sesiones, se gatilla una situación de bloqueo que debe ser resuelta, en primera instancia, mediante reuniones de altos funcionarios de ambas partes. En caso de que dichas reuniones no logren resolver la situación de bloqueo, se podría someter el asunto a la determinación de un tercero experto independiente, cuyo pronunciamiento sea vinculante para las partes. Alternativamente, se podrían activar mecanismos de “divorcio” de los accionistas, tales como la cláusula Shotgun / Russian Roulette (uno pone el precio, el otro decide), el Texas Shootout (sobres cerrados – máximo precio a pagar, compra el de mayor precio a ese precio), el Mexican Shootout (sobres cerrados – mínimo precio para vender, el de mayor precio compra al de menor precio) y la valuación de la Target por parte de un tercero independiente, donde la parte con mayor poder adquisitivo pueda comprar las acciones del otro accionistas.
4. Conclusiones
Como se aprecia de esta breve aproximación a los SHA, éstos son relevantes a efectos de regular las relaciones internas entre los accionistas, la administración y gobierno corporativo de la Target y la resolución de los conflictos que puedan surgir a futuro entre dichos accionistas en caso de una situación de bloqueo. Existen muchas otras aristas que pueden ser incluidas en un SHA, adicionales a las aquí mencionadas, las cuales dependerán de las características de cada parte (i.e., si es un inversionista estratégico o financiero, si es un accionista mayoritario o minoritario, si se tiene la intención de vender a mediano o largo plazo).
[1] En el caso de las sociedades anónimas abiertas, el artículo 259 de la LGS establece suspuestos en los que el derechos de suscripción preferente por aumentos de capital por nuevos aportes puede ser eliminado. Asimismo, el artículo 254 de la LGS establece que no son válidas las estipulaciones del pacto social o del estatuto de la sociedad anónima abierta que contengan las siguientes disposiciones para las acciones que se encuentre inscritas en el Registro Público de Mercado de Valores: (i) limitaciones a la libre transmisibilidad de las acciones, (ii) cualquier forma de restricción a la negociación de las acciones; o, (iii) un derecho de preferencia a los accionistas o a la sociedad para adquirir acciones en caso de transferencia de éstas. Asimismo, se establece que las SAA no reconoce los SHAs que contengan las limitaciones, restricciones o preferencias antes referidas, aun cuando se notifiquen e inscriban en la sociedad.
[2] “Artículo 101.- Limitaciones y prohibiciones aplicables a las acciones: Las limitaciones a la transferencia, al gravamen o a la afectación de acciones no pueden significar la prohibición absoluta de transferir, gravar o afectar.
Las limitaciones a la libre transmisibilidad de las acciones son de observancia obligatoria para la sociedad cuando estén contempladas en el pacto social, en el estatuto o se originen en convenios entre accionistas o entre accionistas y terceros, que hayan sido notificados a la sociedad. Las limitaciones se anotarán en la matrícula de acciones y en el respectivo certificado.
Cuando así lo establezca el pacto social o el estatuto o lo convenga el titular de las acciones correspondientes, es válida la prohibición temporal de transferir, gravar o de otra manera afectar acciones.
Igualmente es válida la prohibición temporal de transferir, gravar o afectar acciones, adoptada mediante acuerdo de la junta general, en cuyo caso sólo alcanza a las acciones de quienes han votado a favor del acuerdo, debiendo en el mismo acto separarse dichas acciones en una o más clases, sin que rijan en este caso los requisitos de la ley o del estatuto para la modificación del estatuto.
La prohibición debe ser por plazo determinado o determinable y no podrá exceder de diez años prorrogables antes del vencimiento por periodos no mayores. Los términos y condiciones de la prohibición temporal deben ser anotados en la matrícula de acciones y en los certificados, anotaciones en cuenta o en el documento que evidencie la titularidad de la respectiva acción.”
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